政策放松最早在今年末

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　　我们将中国2011~2012年GDP增速预测分别从9.3%和9%下调至9%和8.3%。本次下调反映了发达经济体更为疲弱的增长前景。由于我们并不预计全球性衰退将会发生，我们的预测也没有假设再一轮的大规模经济刺激。

　　与数月前相比，我们认为全球增长前景显著趋弱。由于经济数据以及增长前景均弱于预期，瑞银全球宏观经济团队已于7月末下调了美国经济增速预测。随后，全球金融状况进一步显著恶化并开始抑制消费者和企业家信心。基于更紧的金融条件以及比原来倾向更严厉的紧缩性财政政策，我们对2012年欧元区经济增速预测也从2%下调至1%。

　　因为发达经济体增长更为疲弱，我们把中国2012年出口量增速预测下调了3个百分点至6%。2012年名义出口额增速预测则从12%下调至5%。我们预计2012年净出口对GDP增长的贡献将为-1%。我们预计出口的显著下滑或将发生在2011年四季度，这也将影响到制造业投资和消费。一旦出口、投资和工业生产显著放缓，我们认为政府将对现在的宏观政策基调有所放松。因此，预计2012年固定资本形成总额将比我们之前预计表现得略为强劲。

　　政策放松的时机显然依赖于经济数据。就目前而言，中国国内经济仍保持强劲——最为明显的，房地产建设活动依然坚挺且制造业投资也十分强劲。而且，对通货膨胀的控制（7月CPI同比增长6.5%）依然是政府工作的首要重点。因此，我们预计目前宏观经济政策基调不会改变——不会更加紧缩（甚至也不再加息），但也不会立刻放松或者转向。我们认为政府将会在10月份以及更为重要的12月初的中央经济工作会议上，对外部经济发展状况及中国的政策应对进行评估。如果实体经济活动如出口、生产和投资在那时出现了明显衰弱，政府最早将于2011年末对政策进行放松。

　　本次全球经济放缓对中国经济的影响将相对较小，理由主要有两方面：（1）强劲的房地产建设活动和国内经济。（2）目前出口对经济的重要性弱于2008。即便在最坏的情况下（欧洲发生了巨大的信用危机事件并将发达经济体带入深度衰退），这一基本判断也不变。由于中国刚刚经历了一轮由信贷扩张带动的大规模经济刺激，并且仍然在处理上一轮刺激政策所遗留下来的副作用（包括资产和商品通胀以及政府治理问题），即便需要，中国目前也没有足够的政策空间再去推动一个同样庞大的经济刺激政策。

　　基于目前的政策限制，尤其是对通货膨胀以及与地方政府债务相关的银行业资产质量的担忧，预计在未来的政策放松过程中，财政政策将先行。许多分析师都提出，刺激国内消费的措施（包括转移支付和减税）应当成为关注的重点。但是，我们认为个人收入所得税基极小使得它在短期内对刺激消费起到的作用非常有限。因此，我们预计投资将在未来的政策放松中再度得到更多刺激。财政赤字可能扩大一个百分点，并且政府也可能发行更多的建设债或其他特殊目的的债券。

　　面对更为疲弱的外部需求，政府将在未来一年放缓货币及信贷政策正常化的节奏。预计2012年M2和信贷增速将维持在15-16%的水平，而非此前预计的逐渐放缓。另外，我们现在预计未来18个月里至多有一次加息，而不是此前预计的3次。汇率方面，预计人民币对美元将于2011年末达到6.2，并于2012年末达到6.0。

　　由于前一轮的经济刺激已然推动了大量的交通基建投资，我们认为保障房、水利系统、灌溉项目以及环保和其他社会项目将成为下一轮刺激政策的主要目标。

　　由于难以量化金融市场动荡所造成的负面影响，欧洲经济增速预测仍存在下行风险，从这种意义上来说，我们对中国经济增速的预测未来也有下调可能。尽管如此，我们仍然认为强劲的国内经济以及对外贸依赖程度的减少意味着即便在最糟的情况下，中国受到全球衰退影响依然会较上次小。