如何逆向投资

    

　　市场的青铜法则：逆向思维

　　2008年9月底的金融大崩塌像一阵狂飙席卷全球股市，投资人无不肝胆俱裂，但10月16日巴菲特就在《纽约时报》重申，“我买入的指导原则很简单：当别人贪婪之际你得审慎，别人畏葸时你得进取。眼下畏惧情绪弥漫，连投资老手都畏缩不前……”他接着在美国市场频频出手买入。

　　按经济学的经典理论，市场里的价格总是供求两方力量达到平衡的结果，价格就是交易对象的价值，因此不必再探寻价值，它已充分涵盖在价格里了。巴菲特显然不以为然，他认为，投资标的物的价格同它的内在价值是两个不同的东西，虽然价值到头来会反映在价格上面。用他五十年来的“亲密战友”芒格的话来讲，“要是你以为股市暴跌，我们就会深陷绝境的话，那说明你对市场投资没有什么了解。”其实市场处于低迷谷底，正是他们出手买进被市场严重低估的投资对象的好时机。

　　巴菲特和芒格都是我心目中的英雄，不但在投资和经营上，更在智慧和人格上。他们的“逆向思维”，是理解市场法则的关键：价格和价值不同，两者怎样互动，驱动着人们的经济博弈并受人际博弈的操控，这是我们称市场法则为青铜法则的理由所在。

　　我做伯克希尔的“芝麻”小股东已经很久，早在1995年替上证报写专栏时就开始推介价值投资的投资风格，也帮助营造了众多中国粉丝，却从未到过他们的股东大会。这次友人说是能面谒芒格先生，并有机会亲炙其教诲，于是赶紧去参加了芒格主持的西科金融公司的股东大会。

　　5月5日下午在帕萨迪纳市（距离我家50公里）的大会上，三个小时，几乎是芒格的个人秀。往往提问者语音刚落，芒格就已应答了，而且直捣问题核心，庄谐并陈，脍炙人口。我特意向芒格讨教了四个问题，面聆他对各种事理的洞察力，收获确实超出了我的预想。

　　86岁的芒格气色清朗、步履迅捷，好奇心和幽默感充溢，展示出他旺盛的生命力。他思维敏锐超过了年轻人，我的话还没完，他已明白了整个问题，以及背后提问的动机。极为坦直向来是芒格的风格，但他不会就事论事直接回答，而是促使你去思索并期待你举一反三。有关具体投资对象，他和巴菲特一样，一般是不回答的。总有不少人求芒格指点快速致富之道，芒格提醒道，即使世上真有这类点石为金的门道，也无从学起。

　　他始终认为投资选股不过是普世智慧艺术的一个小分支。当我问他，中国不少人有巴菲特的价值投资方法不适合中国股市的看法，有无道理？他回答说，即使在华尔街，很多专业经理人对此也还将信将疑，他们的确难做到位。至于经济和金融学的教授们以及商学院的课程不顾实际，误导也很严重，但这不妨碍你针对市场做对的事情，终了还是业绩说话。一个人要有真正出众的竞争力，心里就得有多元的思维模型，掌握多种工具的组合。任何单个经验或信息只有嵌入如此形成的智慧框架里，才会产生意义，才能形成洞察力，才可以指导未来的选择决策。

　　巴菲特和芒格为什么总能把握动态并作出准确的推断，他们是怎样捕捉到有用的信息的？芒格认为阅读纸质媒体的重要性无可取代。《金融时报》和《华尔街日报》数一数二，任何明眼人无不每天读。他对好书的影响力也极为推崇，不读好书就和文盲差不多。好书能启迪你的理解，凝练你的智慧，是网上的泛览所无法企及的。

　　芒格向我解释了“逆向思维”的重要性，“反过来想，总是反过来思考”是芒格经常引用德国著名数学家贾可布的名言。比如，他强调要逆向来运用“80/20定律”，认为光正确选择做对于成功有关键影响的几件事还不够，还必须竭力避免导致失败的几个关键因素，超过80%的失败往往由不到20%的业务（或人事）造成的。因此琢磨在历史上及你周围发生过的错误，分析其肇因，吸取其中教训，才能走出新路来。要想在高度竞争的世界上脱颖而出，中规中矩肯定不成。芒格说他能根据变化很迅速地自我调整，巴菲特也一样，两人都善于改变已有的判断，是“机会主义者”。

　　芒格非常精要地道出伯克希尔的“控股集团”特色，公司治理结构上的成功乃由极端放权和极端集权两方面构成，相反相成的效果非常好。极端分散授权表现在：集团属下的企业有七十家左右，总公司充分授权具体经营而从不干预，一年一次报告，注重长期（一、二十年）的绩效而不看季度波动，从不要求例会也很少电话指令。事实上总部的人员总共才28位，也无从管起。极端集中控制则表现在：任何资本的配置运作和激励措施都只由巴菲特和芒格两个人决定。那么怎样来确保集团充分授权而不会导致“尾大不掉”甚至“道德风险”呢？芒格的回答是，务必挑选“好人”来主持工作。

　　芒格在大会上特别推介了中国比亚迪公司的CEO王传福，认为他和巴菲特之所以改变了伯克希尔从不投资高科技企业的惯例，是出于对王的品格、能力、理念、热忱的信心。

　　巴菲特投资组合四大特征

　　“价值投资”的核心是以宏观经济、行业和上市公司的基本面作为关注焦点，是一种自上而下与自下而上相结合的基本面投资方法。当前价值投资主要分为两种流派，即基本面趋势法和巴菲特投资法。巴菲特构建投资组合的四大特点：

　　第一、相对的分散和绝对的集中。巴菲特一向反对过度分散投资，以他的公司伯克夏·哈撒韦的投资组合为例，整个投资组合涵盖了39只股票，表面看是很分散的，但是考虑到巴菲特公司的规模（1650亿美元），平均每一个投资标的价值40亿美元，则是绝对的集中。巴菲特认为：实际上买一个公司的股票就是要成为真正意义上的股东，否则你就不要动它。因此，对于十分理想的投资标的，巴菲特会不断加仓，往往会从小股东变为大股东到控股股东，直至进入董事会。

　　第二、长期持有。在巴菲特投资组合中比重前几位的股票，其持股时间都超过了10年。尤其是可口可乐、美国运通和富国银行的持股时间更是长达二三十年。

　　第三、没有高科技股。对于自己弄不懂的业务模式决不投资，是巴菲特的一个原则。此外，他认为高科技公司的股价长期高估，高投入的特点也决定了高科技公司很难给股东带来长期的稳定回报。

　　第四、谨慎增持和减持。在过去的一年里，伯克夏·哈撒韦公司新增持3家公司、原有又增持的有2家公司、减持的有6家公司。巴菲特管理着如此庞大的资产，却绝少买和卖。对任何一单增持或减持都十分谨慎。

　　巴菲特投资组合最核心的成功秘诀是“长线投资+忽略市场”。用巴菲特的话说，就是“任何一只股票，如果你没有把握能够持有10年的话，那就连10分钟都不必考虑持有”。同时，不要把包括价格波动及所有市场讯息在内的短期市场波动看得太重。

　　巴菲特长期投资的持有周期表

　　价值投资几年前初入国内时，只是星星之火，而现在在中国证券市场已经形成了相当的气候，大有燎原之势，讲起星火燎原就联想到上世纪初马列传入中国时的思想革命。同一种理论在不同人眼里，在不同的背景下，总会有很多种不同的理解，众说纷纭，什么是对，什么是错，虽然后人回顾历史时清清爽爽，但在开始的时候可能是件很难分辨的事吧。

　　价值投资有几点是大家都认同的：长期持有，集中持股，足够的安全边际，内在价值。关键是对这些理念的理解以及在中国股市实际应用上产生分歧。巴菲特是价值投资的原型模版，不要说国内，国外的其它投资大师也都在学习借鉴或者干脆模仿他的思想，伯克夏每年一度的股东会成了朝圣盛会，年度报告成为投资“圣经”，巴菲特的影响和投资思想地位实在无法形容了。目前国内价值投资基本可分两大派别，一类是坚定的完全的以巴菲特价值投资理念为标准的信徒式价值投资;另一类是认为应该将巴菲特的理念和中国市场实际情况结合运用的，他们多采用相对估值的方法，寻找当前市场中相对价格低廉的股票，而不苛刻要求自己寻找绝对价格严重偏离内在价值的公司，信徒式的价值投资者称之为伪价值投资，或者干脆叫它“价值投机”;这两类人在现在中国股市的价值投资者里都占有很大的市场，特别“价值投机”在目前国内股市还是普遍存在的，相当一部分基金机构都在这个行列。有关“价值投资”还是“价值投机”的讨论和困惑一直都在进行，而其中最焦点的一个问题就是：巴菲特推崇长期持有，往往抱牢一只股票很长一段时间，而中国现在的经济形态下是否存在具备长期投资价值的公司，如果存在，A股市场的环境适不适合长期投资。

　　10年似乎成为区分“价值投资”和“价值投机”的一个分界线;由来可能是彼得林奇的tenbagger理论，林奇一直都在寻找能够10年翻10倍的公司。价值投机者一般认为，中国企业要面对世界竞争的环境，中国本身的公司环境、管理层的管理水平，中国人的文化传统和价值体系与西方企业有很大的区别，中国不容易形成具有世界竞争力和核心壁垒的超级公司，我们不应该总想着10年后会怎么样，而应该将精力集中于3-5年的分析。基于这一理念，后一类价值投资者（无论站在哪个角度，我都不是很喜欢“价值投机”这个字眼）通常的投资策略是波段操作，中线持有，持有周期以6~24个月居多。那么巴菲特在几十年的投资组合中，他的长期持有到底是多长，带着这个疑问我对伯克夏1977年~1994年的投资组合做了统计，并简单计算下巴菲特投资各公司的持有周期。希望可以给大家提供一些思考的线索和依据。（中国证券网）

　　秘技无敌！巴菲特亲传选股10招

　　巴菲特称未来20年甚至更久他宁愿持有股票而不是持有债券或现金。如果我们听从巴菲特的话，那么应该如何选股呢？其实在巴菲特5个半小时的问答中，股神已经给你支了10招：

　　第1招：心中无股

　　有人问，你如何比较最新的买入机会与历史上的其它买入机会？

　　巴菲特说，极少数情况下可以明显看出股市过于低估还是过于高估，但90%的时间股市在二者之间模糊不清。如果你在别人恐惧时跟着恐惧，就无法做好投资。

　　绝大多数人关注的是股市走势，关注的是别人在买什么卖什么，心里想的全是股票走势过去如何未来将会如何，而巴菲特只关注公司基本面如何价值几何，他忠告投资者：你买的不是股票而是公司，只要公司的盈利持续增长，股价早晚会大涨。

　　有人问，价值投资者变得更多，会不会导致投资机会变得更少？

　　巴菲特说，战胜市场的机会总是会有的，因为人们总是重复犯下同样的错误。也许你要手握现金很长时间，但机会迟早会来的，你得准备好才能抓住它们。

　　第2招：安全第一

　　2009年2月，巴菲特出资3亿美元购买了哈雷摩托的优先股，股息率为15%。哈雷优先股更像是债券而不是股票，但一年多来，哈雷股价已经翻了一番。因此有人问巴菲特为什么当初没有购买哈雷的普通股？

　　巴菲特解释说：我没有把握确定哈雷的股票值多少钱，但我有一点非常有把握，那就是哈雷公司不可能倒闭，15%的固定收益率非常具有吸引力。在投资哈雷债券上我知道的足够多，但在哈雷股票上我知道的并不足够多。

　　幸福的秘诀是降低预期。在投资上，一定要牢记安全第一，而不是赚钱第一，要降低你的预期，做最坏的准备，只做安全有把握的投资，决不盲目冒险投资。我的铁律：第一条，千万不要亏本;第二条，千万不要忘记第一条。

　　第3招：选股如选妻

　　有人问，如何防止再次发生金融危机？

　　巴菲特说，金融危机会一次又一次地发生，是因为人类总是会做出疯狂的举动，而改变人类的习惯是不可能的。因此在青少年时期受到良好的投资理财教育并养成良好的习惯至关重要。在小学时多了解一点知识，胜过研究生时多学习成千上万本书。

　　“习惯的锁链在重得无法挣脱之前是轻得无法感受得到”，所以巴菲特专门推出了给小孩子看的投资理财动画片，投资必须从娃娃抓起。大家想一想，多数人选股选得很差，但选妻都选得相当好。为什么？因为小孩子从老爸老妈和其他人的婚姻中学到经验教训，始终认真严格选择，最后才选择到理想幸福的伴侣。但是这些人在选股上从小到大没有受过任何教育训练，在选股上花的时间精力远远少于选择人生伴侣。巴菲特为什么在选股上如此优秀？他经常说：选股如选妻。事实上他选股比选妻更加严格审慎。

　　第4招：知己知彼

　　巴菲特说，你根本不可能成为所有类型公司的专家。你没有必要在所有事情上都成为专家，但你一定要对你投入资金的公司确实非常了解。你的能力圈大小并不重要，但是知道你能力圈的边界非常重要。你不需要聪明绝顶，只要避免犯下重大错误，就会做的相当不错。

　　芒格补充道，如果你想精通某一件事就要大量思考，大量练习。每天上床睡觉时总是比早上起床时进步一点点，这样尽管缓慢，但长期下去你就肯定进步很大。从你非常年轻的时候就要开始不断问自己，什么做法有效，什么做法无效？

　　什么都懂就是什么都不懂，一招鲜才能吃遍天。首先了解自己的长处，其次发挥自己的长处，研究精通某一类公司才可能有大成。正如孙子兵法所说，知己知彼，百战不殆。能力圈并不是固定不变的，你还要不断学习扩大你的能力圈。

　　第5招：一流业务

　　巴菲特过去一直强调，他寻找的是业务上具有强大持续竞争优势（310368，基金吧）的优秀公司。这次股东大会上，他问芒格，如果你只能拥有一家公司，你会选择哪一家？

　　芒格说，我们俩过去几十年一直辛辛苦苦做的事就是，寻找最优秀的公司，具有很强的定价能力，拥有一种垄断地位。

　　第6招：投资就是投人

　　巴菲特认为，投资就是投人，他非常重视公司是否拥有一流的管理层。巴菲特在股东大会上为高盛进行辩护时表示对高盛CEO布兰克费恩“100%支持”。当被问到有谁可以替代布兰克费恩时，巴菲特开玩笑说：如果他有个双胞胎兄弟，我会找来替代他，巴菲特以前甚至说过他是值得以女相许的人。

　　有人问，如果发现公司内部存在不道德或者不合法的行为时，你会直接干预吗？巴菲特说：“当然会，我们决不会为了赚钱而不惜名誉。”巴菲特非常重视自己的名誉，也希望他投资的公司管理层始终做到诚实正直。其实听小道消息做内部交易都是不义之财，也许会一时让你赚到大钱，但这个隐蔽的定时炸弹会让你一生内心焦虑不安，何必呢？

　　第7招：一流业绩

　　有人问，伯克希尔公司下属哪家公司拥有最好的投资收益率？世界上哪家公司拥有最好的投资收益率？

　　巴菲特说，像可口可乐不需要投入资本就可以经营得很好，有些公司甚至投入成本是负数照样运营很好，比如杂志，提前收取订户的订阅费，后来才寄送杂志。企业经营需要投入资本多少非常关键，那些投入资本是负数的公司最好不过。很多消费类公司有很好的投资收益率，但是太多的人想要买入这类公司，因此很难以好的价格买入。

　　巴菲特非常重视公司的业绩是否一流，他的衡量标准是股东权益投资收益率，他尤其钟爱那些不需要投入太多资本就能实现持续增长的超级明星公司。

　　第8招：价值评估

　　有人问，如何在公司估值上做的越来越好的？

　　巴菲特说，我一开始对估值一无所知，后来我的导师格雷厄姆教会我对某些特殊类型公司进行估值，但是这类公司后来几乎全部消失了，再后来芒格引导我转向具有持续竞争优势的优秀公司。投资的目标是寻找那些未来20年具有持续竞争优势而且价格上具有安全边际的优秀公司。如果我不能根据公司基本面分析进行估值，就根本不会关注这家公司，这对于成为一个优秀的投资者来说至关重要。

　　第9招：集中投资

　　近年来，巴菲特连续买入了一些资本密集型企业，如能源和工业类。去年收购的伯灵顿铁路公司就是巴菲特历史上金额最大的收购。这是一个很大的变化，巴菲特一般只投资资本需求小投资回报高的超级明星公司，很少投资这类公用事业公司。

　　巴菲特对股东解释了这一变化，主要是伯克希尔？哈撒韦已经变得非常庞大。资本需求少，回报高的一般都是小公司，不能给整个公司带来足够大的回报率。“我们把许多钱放到一些很好的业务中，但是从回报率来看，这些交易不如那些用很少的钱就能买下的公司。”随着公司资金规模越来越庞大，巴菲特只能集中投资于更大的公司，尽管回报率降低，但不得不如此。

　　第10招：长期投资

　　巴菲特说，在投资中关键是以合理的价格买入一家真正优秀的公司股票，然后忘掉它，一直持有很长很长时间。2008年9月，伯克希尔通过旗下的中美能源以2.31亿美元收购了比亚迪大约10%的股份。当时正值雷曼兄弟银行倒闭一周，此后比亚迪股价翻涨近7倍，短短一年间，巴菲特大赚13亿美元。股东大会上，中美能源董事长索科尔表示，伯克希尔对比亚迪的投资属于长线投资。巴菲特称：“我支持比亚迪计划将美国3个运营部门的总部设在洛杉矶。”

　　巴菲特过去一直只投资美国企业，但随着经济全球化，他开始投资海外，他非常关注中国。一名中国留学生问巴菲特从中国学到了什么，巴菲特开玩笑地说，他看好的比亚迪公司有一帮非常不同寻常的家伙。他还说，中国是一个令人震惊的经济，中国拥有巨大的发展潜力，如今这种潜力已经开始显现。他表示，将在今年9月造访中国，明年3月前往印度。“20年后中国人和印度人一定会过上比今天更好的生活。”他预言说。

　　“学我者生，似我者死”。巴菲特的价值投资基本原则始终不变，但他的投资方法始终在与时俱进不断变化，我们学的是巴菲特学正确投资原则，而不是死搬硬套，机械模仿。

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