中国股市复杂环境下的理性思考

　　导言：投资最终比的是谁活得更久，如今A股市场流行各种投资理念，面对概念股的飙升，价值投资的方法似乎再一次宣告了“滑铁卢”，但笔者认为，不要受到环境的影响，你要学会如何给企业估值，如何面对市场的波动，寻找到安全边际有成长性的股票 ，做自己能力范围之内的事情才是正道。

　　短期投机风潮经常取代长期投资

　　如今的A股市场与过去没有什么不同，那就是一些股票疯狂上升而一些股票不断下沉，巨大的反差使得动物精神毕露无遗：贪婪与恐惧同时显现，混乱与清醒交替进行。市场显得那样有效，高估最厉害的股票似乎表现得永远很好，低估最厉害的股票似乎永远表现得很差。股票越来越与其所代表的企业脱钩。价值投资的方法似乎再一次宣告了“滑铁卢”，从而沦为市场嘲笑的对象。约翰 ？伯格先生在他的新书《投资还是投机》中开篇就指出，在他漫长的投资生涯里，他目睹了传统审慎的长期投资是如何被激进的短期投机风潮所取代的。股票价格通常是转瞬而逝和虚幻的。均值回归是金融市场的铁律。当我们眼睁睁地看着一节节“列车”争先恐后地呼啸着驶入悬崖后，不会有什么好心情。本杰明？格雷厄姆说得对，对于“投资品”，只有当投资者以斯宾诺莎所说的“居安思危”的态度去挑选它们时，才有可能做出稳健的选择。我深信，只要你的买入价格不是过高，那么你的下跌风险就很有限；假如你用打折的价格买下来，那么你就有了实实在在的安全边际。

　　不要让一项投资置自己于死地

　　我2013年的股票收益率是22.74%，在这个跌宕起伏的投资环境里，我已经很满意了，因为它是在一个低风险的投资组合中取得的。我赞成这样的说法，若是以高风险的组合取得20%的收益，毋宁以低风险的组合取得15%的收益。衡量一项投资是否稳健并不能仅仅强调公司的前景和收入，更在于这项投资是否可能置自己于死地。我的这个投资组合变动很少，依然以细分市场的隐形冠军企业为主，既称不上“新经济 ”，也算不上高科技。其中既有手工模具，又有纽扣；既有管道，又有内饰；既有医院，又有中药；还有叉车和银行。这个组合谈不上有多完美，会产生多大的“想象力”，如果在鸡尾酒会上一定羞于出口，但我欣赏逆向投资的基本原则：任何时候都要去竞争少的，也就是人少的地方寻求机会。这是许多大师级投资者比如霍华德？马克斯、彼得？林奇、约翰？邓普顿的制胜秘诀。投资的本质是回归中值或零和游戏。塞思？卡拉曼说，当下跑赢大盘的品种，不可能永远保持高位。若某个板块跑赢大盘的时间相对较长，这样的表现一定是从未来“借”来的，将来“还”的方式要么是未来长期地跑输大盘，要么是通过暴跌来实现。但是人的天性使人们很难去接受最近表现很差的品种，而这正是长期投资成功的关键。

　　牢记复利的力量与复亏的残酷

　　在大多数情况下市场总是让人感觉危机四伏，也就是说不确定和不稳定是常态的，但是要解决这个问题需要良好的策略和心态。股票的上涨或下跌会让大多数人高兴或不高兴，其实上涨并不等于公司的经营就好，下跌也并不等于公司的经营就差。无论是高兴或不高兴，归根结底还是价格。若投资者果真视股票为公司，以价值为导向，就不该出现高兴或不高兴的情绪。最终，当你十分清楚你所投资的公司正在全力以赴的时候，你的内心将非常平静。有一点必须永远牢记，那就是复利的巨大力量和复亏的残酷性。复利是那么的生机勃勃：若每次赚5%，只要14.5次，资产则翻倍。若每次赚6%，只要12次，资产则翻倍。若每次赚7%，只要10.5次，资产则翻倍。而复亏却是那么的凄惨悲哀：若每次亏5%，只要13.5次，资产则腰斩。若每次亏6%，只要11次，那么资产则腰斩。若每次亏7%，只要9.5次，资产则腰斩。

　　价值投资并非只是买入优质股票

　　价值投资的方法并非只是买入优质企业的股票然后长期持有一种。巴菲特在他的《格雷厄姆和多德村的超级投资者》文章让我们看到，价值投资的方法并不相同：有的投资者持有令人费解的“粉单股票”；有的投资者专注于大市值股票；有的投资者进行全球投资；有的投资者集中精力于某一市场比如房地产或能源。有些人运用计算机筛选程序去发掘从统计学角度来说便宜的公司；有些人则评估“私募市场价值”——业界愿意支付的整体公司的购买价；有些人是激进的股东维权者，积极活动要改变公司；而有些人则寻找已具备价格催化因素并能部分或全部实现的低价股票——例如公司分立、资产出售、重要的股份回购计划或者新的管理团队。尽管有这样或那样的不同，但是有一点大致是相同的，那就是，承认股票价格与商业价值间的差异、遵从安全利润率的原则以及实施逆向投资的策略。很难说哪种方法最优，例如，若要使用购买被低估的优质股票的方法，则必须考虑这种方法可能无法经常使用。许多人并没有特别的耐心等待更低的价格，以获取更大的安全边际。即使真能等到极富吸引力的价格，又没有特别的耐心等待价值的回归。就算这两者都做到了，却有可能出错而被市场先生迎头痛击。

　　有一种策略叫做“什么也不做”

　　我们总是不断地寻找既符合自己偏好又能够理解的廉价投资，但是深度价值却只有在市场极端下跌或极端事件发生时才会出现。当没有极富吸引力的投资机会时，应该现金为王。按照塞思？卡拉曼的说法，持有现金是什么都不做直至极富吸引力的投资机会出现的安全投资之道。它提供了虽然很有限但是正的收益率、本金的彻底安全以及完全即时的流动性。在没有更好的投资选择的情况下，微小的正回报并且几乎不存在风险的现金并不是一个很糟糕的投资对象。之所以采取这种做法不是因为投资者做了一个由上而下的资产配置决策决定持有现金，而是基于从下而上寻找廉价投资而得出的结果。

　　不过，持有现金说起来容易，做起来很难。知道在没有更好的投资机会的情况下应该持有现金是一回事，真正将这种想法付诸于实施又是另一回事。当别人都因为投机而大赚特赚的时候，一般人很难无动于衷。塞思？卡拉曼发现，推动投机的不是投机的诱惑，而是想做一些什么的愿望。什么也不做也是一种策略：什么都不做意味着寻找潜在的投资并排除那些不满足标准的投资。困难的是，什么都不做看起来就像无事可做，而这会让人觉得不舒服、没有作为、没有想象力、没有激情，并且可能在一段时间内的投资表现落后与大市。

　　最终获胜的是最受鄙视的股票

　　有“价值”本身就意味着成长，而没有成长则无所谓有价值。但是考虑到经济或行业周期等的作用，即使是最优秀的企业，也会出现盈利增速减缓、甚至负增长的情形。这本来是很正常的事，但是股市的目的似乎就是要促使企业的财务增长。实际上，赚取非正常利润的企业往往会承受巨大的竞争压力，从而容易丧失其盈利能力，并且犯下错误。增长只是事情做对后的结果，本身不应成为刻意追求的目标。

　　高预期增长率的股票通常具有较高的历史增长率，低预期增长率股票的历史增长率也较低。市场往往擅长于以历史增长率推导未来增长率。这是一种“代表性”心理缺陷——以外表而不是现实判断事物。所以，有人只要看到快速增长的企业，就会得出结论：这是高增长的企业，那是低增长的企业。于是，最受羡慕的股票是那些以往在市场和财务上有上佳表现且价格较高的股票，而最受鄙视的股票是那些以往业绩较差且价格相对较低的股票。然而实证表明，最终获胜的是最受鄙视的股票，而不是最受羡慕的股票。难怪塞思？卡拉曼会说，未来的机会在最受唾弃的股票里！ 不要随意放弃自己的投资理念

　　借用巴菲特的话，绝大部分投资者宁愿以普通的方式失败，也不想尝试以不寻常的方法成功。投资确实不简单。在一个艰难的环境里，放弃了自己的理念很容易。不过联系“多巴胺”进行思考也并不奇怪。多巴胺是身体内自然生长的一种化学物质，并通过多种方式影响大脑的运行。多巴胺在熊市中，尤其在账户余额每日或每周逐级下降时，会刺激大脑做出战斗或逃跑的选择。因此，如果投资者不能保持纪律性并在市场动荡时保持头脑冷静，那么将很难有效地应用价值投资的方法。

　　有趣的是，有人一边在扬弃价值投资，一边却在谈论价值投资。于是，“价值”成为投资行业中被滥用程度最高的术语，甚至于各种各样的策略都冒用了价值投资之名。塞思？卡拉曼曾认定有几种“价值骗子”，或许可以帮助我们剥去他们的伪装：1、只会吹牛；2、破坏价值投资中的保守规则；3、使用夸张的企业评估；4、对证券支付过高的价格；5、没有为自己的客户提供安全边际。投资不需要伪装或冒进，有时只需要诸葛亮般的坚贞与淡定：“我正在城楼观山景，耳听得城外乱纷纷。旌旗招展空翻影，却原来是司马发来的兵？？？？？？”