红利股票的基本概念

　　红利股票

　　红利股票：以证券形式而不是以现金支付的股息。股息股票可以是发行公司的附加股票或该公司所拥有的另一公司（通常为附属公司）的股票。股息股票并不增长率加股东在公司的权益。

　　1 基本简介

　　红利股票是以证券形式而不是以现金支付的股息。股息股票可以是发行公司的附加股票或该公司所拥有的另一公司（通常为附属公司）的股票。股息股票并不增长率加股东在公司的权益。

　　上市公司分配利润有两种形式，一种是派发现金红利，另一种是送红股（包括转增股本）。派发现金红利是指对股民的投资回报以现金红利的方式来实现。沪市全面指定交易实施后，上海证券中央登记结算公司将红利款自动划至证券营业部，然后由营业部即时计入投资者资金帐户。深市派发现金红利一直采用券商直接划入股民帐户的办法。

　　分红派息期间，股民通过打印交割单或查询资金变动情况可以得知红利是否已划至自己帐户。如果逾期未到帐，股民可先找券商问明原委，如券商解释不清，股民可直接到当地的证券登记公司查询。

　　2 发放方式

　　送红股是上市公司按比例无偿向股民赠送一定数额的股票。沪深两市送红股程序大体相仿：上证中央登记结算公司和深圳证券登记公司在股权登记日闭市后，向券商传送投资者送股明细数据库，该数据库中包括流通股的送股和非流通股（职工股、转配股）的送股。券商据此数据直接将红股数划至股民帐上。根据规定，沪市所送红股在股权登记日后的第一个交易日———除权日即可上市流通；深市所送红股在股权登记日后第三个交易日上市。上市公司一般在公布股权登记日时，会同时刊出红股上市流通日期，股民亦可留意上市公司的公告。

　　由于转配股目前暂不流通，很多股民担心其红股红利能否按时领取。其实，股民的转配股已由证券登记公司登记在帐，其红股、红利同流通股一样全部由券商直接划入股民帐户。股民就可以按时到券商处打印对帐单，查看自己享有的红股、红利是否到帐。

　　采用送红股的形式发放红利股票实际上是将应分给股东的现金留在企业作为发展再生产之用，它与股份公司暂不分红派息没有太大的区别。股票红利使股东手中的股票在名义上增加了，但与此同时公司的注册资本增大了，股票的净资产含量减少了。但实际上股东手中股票的总资产含量没什么变化

　　财产股利是上市公司用现金以外的其他资产向股东分派的股息和红利。它可以是上市公司持有的其他公司的有价证券，也可以是实物。负债股利是上市公司通过建立一种负债，用债券或应付票据作为股利分派给股东。这些债券或应付票据既是公司支付的股利，又确定了股东对上市公司享有的独立债权。现金股利是上市公司以货币形式支付给股东的股息红利，也是最普通最常见的股利形式，如每股派息多少元，就是现金股利。股票股利是上市公司用股票的形式向股东分派的股利，也就是通常所说的送红股。

　　采用送红股的形式发放股息红利实际上是将应分给股东的现金留在企业作为发展再生产之用，它与股份公司暂不分红派息没有太大的区别。股票红利使股东手中的股票在名义上增加了，但与此同时公司的注册资本增大了，股票的净资产含量减少了。但实际上股东手中股票的总资产含量没什么变化。

　　3 市场特点

　　1、红利股票的变动可以给投资者带来很多的隐含信息，从不同层面去理解高分红的结果可能完全歧义。如股息增加可以表明企业管层对公司充满信心，但也可以视为是为鼓舞股东对公司业绩的信心采取的技巧性的故意行为，因为公司业绩通过管理层简单的及时的公开资产负债表或利润平衡表即可，不必提高红利；增发红利反过来表明管理层可能已无能力继续进行具有优厚回报的投资活动，以至营运资本出现盈余，反而招致投资者对公司成长性的怀疑。分红增加未必会导致股票市价的即期上扬和吸引理性投资者，他们更关心股票市价能否长期稳步扬，而不是定期分红。

　　2、企业管理层总试图维持一定的分红水平， 这种水平从长期看是公司可以达到和可以承受的。分红水平的高低，不过是所有者、管理者和公司利益相关者（Stakeholders）在重复博奕中的均衡结果，而高分红则往往不过是杀鸡取卵式的一次博奕的均衡结果。值得警惕的是分红的涨落对投资者的信息传递是高端不对称的，降低分红水平会对投资者的心理以毁灭性打击，故实际情况中分红逐年下降的现象极为罕见。Lintner于1956年对28家企业的调查和稍后（1968年） Fama（6）及Babiak（7）对201 家企业连续19年的跟踪调查结果都证实了这一点。

　　3、Elton和Gruber于1970年进行了股票市价和分红水平之间相关关系的调查，结果没有发现两者之间明显的相关性（8）。Black和Scholes1974年进一步证明高分红不意味着高股价，低分红也不意味着低股价。

　　4 实证分析

　　经过有关分红和股价的理论探讨后，可以进行简单的实证分析，以沪市为例，在存在30指数之前， 我们选取沪市中延中、大飞乐、小飞乐、兴业、爱使、电真空、申华、豫园、二纺机、嘉丰、轻工机械、异型钢管、联农、申达、外高桥、沪华联等三十四种股票为典型样本（所列股票名称为当时上市公司之名称）；在沪市30指数存在之后，选取30指数的上市公司为典型样本，以半年为抽样周期，通过TSP6.53 软件包计算分析特定年份中股价和分红或企业税后利润的相关性。其中Ｒ（pri/div）t为当期市价和当期分红的相关系数；Ｒ（pri/div）t+1 为半年后的市价和当期分红的关系；Ｒpri/pro为市价和每股净利的相关系数。

　　为便于对比，再按时间序列以1992-1999年为区间抽样对上述股票的市价和其分红水平或每股纯利进行回归分析，结果表明以上海30指数股票为典型样本的上市公司其市场价格和对应的具体分红并无明显关系。

　　从中可见，我国股民大体上是短期理性行为者，以时间序列看， 我们未能发现某一上市公司的股价和其分红政策有明显的关系，但即期分红水平和公司未来股价水平有一定的正相关关系。就某一时点看，投资者的确进行了上述公司股价和分红的横向比较，即分红较高的上市公司往往股价较高。令人惊讶的是我国股市虽有投机市之贬称，但实际上近10年来，上市公司的股价主要仍取决于公司稳定成长的业绩，而不是其它非理性的投机因素。

　　上市公司似乎有将分红定在较高水平的冲动， 其行为表现是公司缺乏稳定的透明的分红政策。如公司或将红利水平定在从长期看企业无法负担的水平（86-90年间甚至有些公司的分红超过了其每股纯利，即高分红以股东权益下降为代价），从而导致分红逐年下降，或将其经营业绩计划定得不切实际从而导致年度计划和预计分红无法完成。而到2000年，除了次新板块之外，老旧上市公司的分红状况每况愈下，据不完全统计，2000年度在已公布的309家（A股）上市公司中，采用不分配方式的上市公司所占比例约为22%，采用纯现金方式分配股利的上市公司所占比例为42%左右，采用既送又派现方式的上市公司所占比例为19%，提出配股要求的上市公司所占比例为19%。而在纯现金分红的上市公司中，每10股派现1元以下的（含1元）的公司占纯现金分红公司的49%，占全部已公布年报的上市公司的20%。高分红蚀空企业后必然随之而有无力分红甚至要求进而配股的悲歌。

　　高分红计划的行为动机无非是树立良好的企业形象以增加投资者的信心， 维持较高股价以保证增资配股的顺利实现。随着时间的推移，1997年以来不堪高分红重负的上市公司比例已逐步上升，导致了上市公司无力进行分红、暂不分配或结转至下年度分配者日众。即使一些常年坚持分配红利的上市公司，至今也没有表现出有长远的股票分红计划，如粤照明、春兰股份等等。没有稳定的可行的分红政策，造成了上市公司一方面怀有高分红的愿望，另一方面却又需要进行配股，并带来股权稀释和每股净资产下降的后果。

　　从理论分析看企业良好的分红愿望即使实现，也并不能对其股价产生决定性影响，这是因为无论欧美的规范股市，还是有赌博市之称的中国股市，市场参与者的收益主要并不来源于公司分红，而是市场波动的差价，分红水平只是投资者的选股指标之一而已。但股票分红有向上的刚性， 一旦公司对投资者的许诺落空或者分红水平随时间推移每况愈下，则可能对其股价产生严重的负面影响。依笔者观察，实际上至目前为止尚无一家上市企业明确提出其长期分红政策。

　　5 成长性

　　M－M模型只是提出红利股票水平不影响企业股票的市价， 它关于公司以大量纯利分红并同时增发股票筹资和适量分红以增加企业营运资金这两种选择的等价性其实隐含了如下论断： 1、即企业股票市价主要地取决于公司的稳定发展和其实际业绩，这是股份制企业能够实现经营层和所有层深度分离的基础之一。既然公司的未来折现值影响着公司股票的市价，则显然企业以未分配盈余进行的投资活动的净折现值不能为负，投资必须形成有效的资产增量。2、CLIENTELE效应是一个实证经验结论，它有力地支持了M－M模型稳定分红政策的结果。我们关心的是股份制是否会使管理层面对这样的目标冲突：要么选择高红利为手段满足所有者的短期外部约束；要么以高盈余为手段促使资产增值，实现企业发展。或者说，所有者层面较之管理者层面往往是更为短视的。如果存在目标冲突，则企业行为就难以遵从M－M模型的结论，如果冲突可以避免，则稳定分红政策才是可行的。3、中国上市公司应该采取如下的分红政策，即根据自身的历史业绩和发展规划，明确宣布将其分红派息定位在可持续的、年度稳定递增的水平上，并在稳健渐进分红政策的同时强调公司的成长性预期。

　　在中国股市的分析中，注意到公司业绩对股票市价的影响比分红对其的影响大得多，并且分红和股市价格波动具有高度的不可比拟性。我们可以对上海股票市场的年收益进行初步分析，表明分红水平和股市投资者利润来源的高度不相关性。唯一的例外是目前的封闭基金，投资者对投资于基金的收益主要来源于基金的分红而不是基金价格波动，但这不影响到作出上市公司分红和投资者利润来源几乎不相关结论的基本正确。因为根据CLIENTELE效应，选择基金的投资者多为中小投资者，和机构投资者相比，难以构成股市的稳定力量并通常对高分红抱有期望。而规范的股市中始终是以机构投资者为主角。

　　高市价增长和低分红增长使得上市公司避免了外部善意或恶意并购的危险性， 从而有助于上市公司的平稳发展和取得更高的利润率。以稳定分红为基础、以追求公司长期发展为目标是有利投资者利益的，过度分红和飘忽不定的分红政策于企业、于投资者、于股市的规范发展是不利的。换言之，上市公司取得股票上市的根本目的在于促使企业具有高度的成长性而不仅仅是筹资，因此采取长期稳定的分红政策不仅符合所有者和经营者的利益，也会有助于不同业绩的股票拉开差价，以及对分红要求各有不同的开放型基金、保险基金和社会保障基金的入市。应该看到，只要股票分红可以满足机构投资者固定的现金流支出（例如保险基金的年赔付支出，养老基金的年金支出），并保持公司本身成长的稳定性，那么就足够吸引稳健的机构投资者；低分红更可以满足高收入阶层和战略投资者将持有股票作为较佳的避税（Tax Shelter）工具来使用的积极性。故稳定渐进的分红政策可以有效地抑制投机并加速中国证券市场主体行为的规范化。