如何分析中国股市519行情

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　　11年前的5月19日，中国股市突然爆发一轮多头行情。史称“519行情”。

　　那轮行情的最大特色是“热钱效应”和中国股市对于当时国际金融市场“大牛市”产生的连动效应。其所体现出来的抢钱效应和赚钱效应，使千千万万置身于股市之外的中国人感到不可思议，短期内，股票市场聚集了来自四面八方的大量资金。

　　自1999年5月19日，直至6月30日，沪深股市成交持续增长，单日最高成交为830多亿元人民币。仅交易印花税一项，最高的一天就为国家上缴4.8亿元，这在当时算是一笔巨款。

　　虽然11年前市场火暴的情景犹在眼前，但今天再看“519”，影响市场走势的所有因素已经渐行渐远。这真是一种“别样”的心情。

　　“519”之前的三次“井喷”

　　上海的证券交易所开办于1990年，a8只股票。实行“换手率”另加1%的价格波动限制，交易价格用粉笔写在一块小黑板上面。一天下来，经常没有人卖，也没有人买，股价很久才能“变动”一次。

　　上海市场的第一次“行情”，发生在1992年年初，沪市开始试着开放延中实业和飞乐股份（600654，股吧）两只股票的“涨跌限制”，也就是不限1%的涨幅了。开放的前一天，延中实业股价是100元，当时大家都认为160元就见顶，180元时，量放得很大——但是最后的结果，延中一直到460元方才“见顶、回落”。

　　然后股票价格就“全放开”了，上证指数从600点直冲1200点，三天后达到1421点，这是第一次“井喷”。上交所在上海的文化广场开设“股票大卖场”，开始卖“法人股”，市场也从1421点一直回调到380点方才止住。

　　1993年春天，股市发生第二次“井喷”。指数最高到达1500点。此后是“货币紧缩”、金融整顿，市场从1500点跌回到了312点。

　　到了1994年7月，管理层发布“三大利好”。8月1日，上证指数涨了30％。这是第三次“井喷”。由于“暂时不考虑新股发行”，大盘连涨3个多月，指数再次摸到1000点。

　　1995年底直到1998年，股市基本上是箱体震荡，期间有一次“评论员文章”、“12道金牌”的政策调整、亚洲金融危机、“98南北水患”，以及中创、广国投、君安证券等大机构的总部被撤销。总之一句话，由于连年弱市，前后共有三次探底，三次反弹，最后形成1000点一带的“铁底”。

　　“519”的宏观背景

　　1999年，当时国家所采取的“产业（主要是国企）改革”，其基本政策是“限贷压产（能）”。这导致国企一次翻天覆地的资产和产业的大震荡——首先是242家国有大型科研院所“脱钩”，接下来就是党政机关直属企业超过1万亿元的资产大清理。

　　当时，朱镕基总理一再指出，“中央已经下决心，要坚定不移建立一个永远告别权力与腐败的中国式的社会主义市场经济”，虽然此事在各媒体上动静不是很大，但是中国往往就是这种不怎么宣扬的“改革”最具有持久的深层震荡效应。在政治体制不变的情况之下，如果国企和央企被迫挤进产业竞争领域，与民企争个鱼死网破，结果会是什么？

　　当时人们曾经以为，政治体制不变，经济体制可以先行“试水”，“企业应以赚钱为第一使命”。但其后的结果，并不理想。据后来的数据，当年的国企改革共涉及129个中央党政机关和部门、单位，并且确认了在当时总计530家属于非金融类的直属企业和企业集团总公司进行。经财政部和央行审计之后确认，涉及到的企业资产总额为11198.5亿元，约占当年全国非金融类国有企业资产总额的10.8%，其中负债总额为7073.9亿元，总资产负债率为63%以上；营业额收入6328亿元，利税总额27.5亿元；涉及的干部职工的总人数为285万人（其中退休职工有106万人，占37%）。

　　也就是说，在530家中央级的大型国企中，自有资产仅为4124.6亿元，人均上缴利税仅为964元/年（以27.5亿元计算）。在这530家国有企业中，每63个人要负担37个人的养老和各项福利——其沉重的人员负担和7073.9亿元的债务负担，积沪深股市风雨10年的融资绩效，也仅能消化一半（股市前10年融资总额约为3500亿元）。

　　在这些脱钩企业中，资产总额和营业收入超过5亿元以上的有126个，而冠有“中”字头的企业有197家。这些吃皇粮的企业之后会有完全不同的前景：交由中央管理、交由地方管理、调整或停产整顿，最不幸的则是被兼并、撤销和破产。

　　另一方面，1998年因“保8”而引发的赤字问题也进入了关键性的时间之窗。如果在1999年上半年国民经济的增长不能保持在8%左右，那么严格地说，1998年由中央财政所投入的2000亿元启动资金就不能够说是投资，而是打了水漂。

　　从1999年央企固定资产的下滑态势看，4月份国有及其他经济类型固定资产1247亿元，仅比上年同月增长11.3%，增幅比3月份回落8个百分点。1—4月国有及其他经济类型固定资产投资3270亿元，比上年同期增长18%，增幅比一季度回落4.6%，由于投资状况是政府的孤军奋战，民间投资于消费的增长已经趋于停滞（1999年前4个月的月环比是1990年以来最低的，而1990年的银行利率水平与1999年根本没有可比性）。这就像侯宝林相声里的醉鬼，大家在赌谁能爬手电筒的“光柱”一样，只要政府一关“电门”，光柱上的人就得“摔下来”。

　　另外，据当时国家外经贸部的数据，1999年1—4月，我国签订引进外资和合同总值为144亿美元，同比下降近16%，同期实际利用外资为102亿元，同比下降12.6%。外商直接投资的部分原因主要是来自香港和日本的FDI受亚洲金融危机影响而锐减。当时判断，FDI的下降趋势至少还将持续一段时间（经贸部的判断是3－5年左右）。

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